創(chuàng)業(yè)板的新股定價再次呈現(xiàn)出了高度市場化的特征。

Choice數(shù)據(jù)顯示，自8月24日開板以來，創(chuàng)業(yè)板新股的首發(fā)市盈率在不斷走低。我們注意到，截至9月24日，新創(chuàng)業(yè)板共有33家企業(yè)上市，其中，首批的18家企業(yè)的平均首發(fā)市盈率為39.2倍，而之后上市的15家企業(yè)平均市盈率僅為27.0倍，新股定價PE下滑明顯。

究其原因，我們認為，這與機構抱團定價、創(chuàng)業(yè)板次新股表現(xiàn)不佳及新股所屬行業(yè)本身估值較低有關。

機構抱團問題明顯  上海系私募命中率高達92.86%

在15家新上市公司中，除了海昌新材選擇直接定價的方式之外，其余14家均選擇了市場化的詢價方式。我們對15只創(chuàng)業(yè)板新股在詢價時的機構投資者報價進行統(tǒng)計整理后發(fā)現(xiàn)，在多只新股詢價的過程中均存在著機構抱團報價的問題，且上海系私募等投資者的“命中率”非常高。

以機構報價集中度最高的大葉股份為例，choice數(shù)據(jù)顯示，在合計358家網(wǎng)下投資者管理的 5,278 個配售對象中，若以配售對象數(shù)量為基準進行計算，有79%的機構投資者的擬申購價格為10.59元；若以投資者數(shù)量的角度進行闡述，則有多達250家不同的投資者選擇了同樣的10.59元的報價（此處250家僅考慮了企業(yè)名稱不同，未考慮各企業(yè)間的關聯(lián)關系）。

除了大葉股份之外，迦南智能、慧云鈦業(yè)、萬盛智能、愛克股份、龍麗得5家企業(yè)的報價集中度也在50%以上，總體來看機構們在報價時的抱團跡象十分明顯。

15家企業(yè)的具體情況如下所示：

數(shù)據(jù)來源：choice、牛牛金融研究中心

除此之外，在整理的過程中我們還發(fā)現(xiàn)，上海復熙資產(chǎn)管理有限公司、上海理石投資管理有限公司、上海期期投資管理中心(有限合伙)、上海聯(lián)創(chuàng)永泉資產(chǎn)管理有限公司等多家上海私募公司多次以相同的擬申購價格分批或同時出現(xiàn)在同一只新股的申購名單中，且它們的報價有且僅有一次不等于最高頻報價，其“精準報價”的概率高達92.86%。

其實，這與詢價發(fā)行本身“10%高價剔除”的規(guī)定有著很大的關系。

長久以來，遏制發(fā)行定價過高一直是制度設計者們關心的重點問題，如何引入市場化機制引導理性博弈，撕開發(fā)行人與投資機構間曖昧的攻守同盟，避免二級市場中的普通投資者遭遇收割也是監(jiān)管在設計制度時考慮的重中之重。

過猶不及。

在創(chuàng)業(yè)板乃至科創(chuàng)板的詢價制度設計中，相關規(guī)則規(guī)定，“首次公開發(fā)行證券采用詢價方式定價的，網(wǎng)下投資者報價后發(fā)行人和主承銷商應當在剔除報價最高部分后確定發(fā)行價格（或者發(fā)行價格區(qū)間），剔除比例不低于所有網(wǎng)下投資者擬申購總量的10%”，無形中就會使得報價中樞下移。

“10%高價剔除”制度在一定程度上確實避免了發(fā)行“三高”的問題，但在這樣的制度下，機構們?yōu)榱俗约旱膱髢r不被高價剔除，就會選擇“抱團報低價”，報價相對集中和持續(xù)走低的問題凸顯，這在無形中也傷害了初涉資本市場的上市公司們。此前鬧得沸沸揚揚的上緯新材底價發(fā)行事件正是這類問題的最好例證。

新股破發(fā)頻現(xiàn)疊加炒作風險較高  投資者打新熱情逐漸消退

與此同時，新股定價的高低與投資者的打新熱情有著極強的關聯(lián)性，而板塊內已上市次新股的表現(xiàn)又會較大程度上影響投資者們對新股上市后走勢的預判。

具體到創(chuàng)業(yè)板的次新股表現(xiàn)中，第一，整體大環(huán)境賺錢效應不佳，新股破發(fā)頻現(xiàn)極大地挫傷了投資者信心，這反過來也會倒逼新股降低發(fā)行價。

Choice數(shù)據(jù)顯示，自8月24日至9月23日，上證指數(shù)、深證成指和創(chuàng)業(yè)板指的區(qū)間累計漲幅分別為-3.15%、-3.37%和-2.92%

數(shù)據(jù)來源：choice、牛牛金融研究中心

受大環(huán)境不佳等因素的影響，創(chuàng)業(yè)板新股破發(fā)頻現(xiàn)。

Choice數(shù)據(jù)顯示，9月9日，鋒尚文化成為創(chuàng)業(yè)板注冊制下首只破發(fā)的次新股，從上市日至破發(fā)用時13個工作日，9月10日，美暢股份、時空科技、新亞強三只次新股也相繼破發(fā)。

第二，前五日不設漲跌幅限制及之后20%的漲跌幅使得市場投機力量空前強大，炒新不再是穩(wěn)賺不賠的買賣，這也在很大程度上擊退了一些風險偏好程度較低的投資者們。

例如康泰醫(yī)學上市首日大漲2931.50%之后，又急跌61.69%，這對于“炒新”的投資者來說其實就是一件很好的教訓。

最后，注冊制下新股發(fā)行量的激增也使得新股稀缺性降低，投資者認購熱情也就有所下降。

Choice數(shù)據(jù)顯示，自8月24日至今，全板塊共發(fā)行了78只新股，而去年同期則只有10只。

最終，在定價PE大幅走低的情況下，網(wǎng)上中簽率卻未有明顯表現(xiàn)。據(jù)統(tǒng)計，首批18家企業(yè)的網(wǎng)上申購中簽率均值為0.01769%，而之后上市的15家企業(yè)平均網(wǎng)上中簽率為0.01747%，兩者并無較大差距。

行業(yè)估值整體偏低  PE均值下滑符合預期

除了上述因素之外，所屬行業(yè)整體估值偏低可能也是近期創(chuàng)業(yè)板企業(yè)定價PE下滑的重要原因。

據(jù)牛牛金融研究中心統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，這15家企業(yè)本身所屬的行業(yè)估值相較于首批18家企業(yè)來講就整體偏低。Choice數(shù)據(jù)顯示，首批18家企業(yè)的首發(fā)時所屬行業(yè)市盈率均值為40.45倍，而這15家企業(yè)的相應指標則為34.20倍。

具體到行業(yè)分布中，統(tǒng)計結果顯示，按照申萬一級行業(yè)分類，這15家上市公司的所屬行業(yè)多為化工、鋼鐵、紡織服裝等傳統(tǒng)行業(yè)，受市場偏好、題材概念等因素的影響，這些行業(yè)相較于首批企業(yè)的電子、醫(yī)藥生物等行業(yè)在二級市場上的估值本身就偏低。此時，行業(yè)內新股定價PE偏低其實也是有情可原。